【Klement：投资者搞错了美元贬值交易，真正的风险在美债】
⑴ Panmure Liberum投资策略师Joachim Klement撰文指出，关于“美元贬值交易”的讨论无处不在，但一项风险指标显示投资者完全搞错了：他们高估了美元面临的麻烦，同时低估了美国国债受到的威胁。
⑵ 美元过去12个月对所有主要货币贬值，黄金等贵金属飙升至历史新高，但这并非简单的贬值交易。贬值交易包含两个层面：一是投资者担心若对美国政策不满，资金经理将减少美元敞口，使其可能失去避险和储备货币地位；二是担忧美国财政恶化最终引发国债大幅贬值乃至违约。
⑶ 从表面看，这两种担忧都很弱。美元去年下跌约10%，但此前十年上涨约50%，远未失去储备货币地位。国债收益率也未敲响警钟。
⑷ 衡量投资者对美元或国债是否愈发不安的另一种方法是观察其“便利收益率”——即直接持有美元或国债与通过货币和期权交易创建合成资产之间的收益率差。进行这些交易的通常是对冲基金和央行等全球最老练的投资者，若他们担心美元贬值，便利收益率应下降。
⑸ 过去十年，美元兑欧元的便利收益率保持稳定且为正，意味着投资者宁愿持有美元而非复制美元。然而，国债兑德国国债的便利收益率在过去15年实际已转为负值，表明投资者认为持有10年期国债比用德国国债复制国债风险更大。
⑹ 值得注意的是，国债便利收益率的下滑主要发生在2010年代，当时美国开始持续运行占GDP约4%或以上的巨额赤字。但过去六个月，国债兑德债的便利收益率有所上升，反映德国在多年紧缩预算后增加防务和基础设施支出，缩小了与美国的财政差距。
⑺ Klement提出，鉴于美国财政政策轨迹，投资者是否实际上低估了国债的贬值风险？美国持续巨额赤字带来大量供应，且海外投资者如今有更多选择。若最高法院裁定特朗普根据IEEPA征收的关税非法，每年1000亿至1300亿美元的收入可能消失，甚至需退还已征税款，财政状况可能几乎一夜之间显著恶化。
⑻ 即使政府通过其他立法重新征收关税，新税率可能因法律限制而降低，且实施需要时间。这意味着国会预算办公室预测2026财年约5.8%、许多经济学家预计超6.0%的美国赤字，很有可能会进一步大幅上升，当前国债便利收益率可能远不够高。。